סקירת המאקרו האחרונה של עמי ארביב שלנו לשנת 2022 שונה מאוד מהראשונה. כבר בתיאור המחזור הכלכלי על מפת העולם ניתן לראות שהצבעים השולטים הם אדום, שפירושו מיתון עמוק (רוסיה ואוקראינה כבר שם), וצהוב – סיכון ממשי למיתון. קרן המטבע הבינלאומית חתכה את תחזיות הצמיחה ל-23′, והן עומדות כרגע על 2.7% לכלכלת העולם לעומת 3.2% ערב 22′ ו-6% ב-21′. התחזית לארה”ב ירדה ל-1% לעומת 2.4% ו-5.2% בהתאמה, לגרמניה 0.3%- לעומת 1.5% ו-2.6% וגם לאיטליה חוזים צמיחה שלילית. בבריטניה הורדה התחזית מ-7.4% ב-21′ ל-0.3% כעת.
עוד אינדיקציה, מדויקת בדרך כלל, נותנים לנו עקומי התשואות, ואלו כבר הפוכים לגמרי ברוב העולם כולל בישראל (בארה”ב העקום אפילו מתחדד). נזכיר את המשמעות: אג”ח ממשלתי קצר טווח נסחר כעת בתשואה גבוהה יותר ביחס לאג”ח ממשלתי חסר סיכון לעשר שנים. אין ספק, התחזיות מצביעות על כיוון ברור. כדאי רק לזכור שהכול יכול להשתנות. מי חשב בשיא הקורונה שהמשבר הבא יכלול טנקים רוסיים בפאתי קייב? רגיעה במזרח אירופה עשויה לטרוף שוב את הקלפים.
אם נצלול לשוק האמריקאי, מדד S&P 500 נמצא בירידה מתחילת השנה. בחודש שעבר ראינו מהלך יפה של עלייה שאף חצה את הממוצע הנע ל-200 יום, אבל הוא נבלם בדיוק על קו המגמה. די היה בפרסום עיתונאי אחד על העלאה צפויה של תחזית הריבית הסופית של הפד כדי להפיל עסקאות. הצריכה הפרטית בארה”ב ממשיכה לעלות אבל האינפלציה דווקא ירדה קלות, ואפילו אינפלציית הליבה. מחירי הנפט ירדו, מחירי התובלה כבר שבו לרמתם מלפני הקורונה, הדולר מסייע לייבא בזול – כל אלה נתנו את אותותיהם במחירים וייתכן שנראה ירידה נוספת. מנגד, חידוש רזרבות הנפט, בוא החורף והסנקציות על רוסיה עלולים להעלות שוב את מחירי האנרגיה.
מחירי הדיור בארה”ב יורדים בגלל הריבית הכואבת במשכנתה, ויש כבר מי שחושש ממשבר נדל”ן. החיסכון הפנוי ירד לרף המינימום, מה שאומר שאין יותר רזרבות לצריכה יקרה יותר באותה רמת חיים – זה כשלעצמו יכול לגרום להאטה במשק. שוק העבודה, לכאורה, ממשיך להפגין עוצמה, אבל אולי לא לעולם חוסן: מתברר שצעירים רבים פשוט לא עובדים ואפילו לא נרשמים. מכאן שפחות עובדים מתמודדים על מספר המשרות הפנויות ושכרם עולה (עדיין לא בקצב האינפלציה). לא מן הנמנע שנידרדר גם למשבר אבטלה, שכן לאורך זמן, שוק העבודה מדביק בדרך כלל את נתוני המאקרו (למשל: את מדד סנטימנט הצרכנים של מישיגן, שנמצא בירידה משמעותית מתמשכת).
הפד מצידו מסתכל על הצריכה. מבחינתו, שהכלכלה תיעצר לגמרי ובלבד שהאינפלציה תרד. לאוקטובר 22′ הוא חוזה אינפלציה של 5.9, שזה עדיין גבוה. נשמעו כבר אזהרות על כך שהוא מפספס ועלול לאבד שליטה. המודלים של מורגן סטנלי, שבדרך כלל פוגע, הם להמשך ירידות ברווחי החברות לתוך 23′. במצב כזה, מחירי המניות יורדים בהתאם. ואכן, ג’יי פי מורגן הוריד את הערכת שווי המניה ל-23′ (גובה הקונצנזוס) מ-231.25 דולר ל-205. לא בטוח שהוא צודק, אבל זו רוח הדברים – כולם מנמיכים ציפיות. גם “ראלי סנטה קלאוס”, שקורה על פי רוב בעונה הזאת בשוקי ההון, נוהג לפסוח על שנים של שוק דובי.
באירופה, מדד MSCI רשם עלייה יפה שחצתה את הממוצע הנע ונתנה אופטימיות מסוימת. האינפלציה ירדה קלות מ-10.6 ל-10 – זה עדיין גבוה מאוד, וריבית של 2% היא כלום ושום דבר. ההנחה באירופה היא שהאינפלציה באה מצד ההיצע, וממילא נשק הריבית בעייתי יותר לשימוש בגוש היורו. דה פקטו, כפי שבא לידי ביטוי במדד מנהלי הרכש, הכלכלה האירופית בהתכווצות. נראה שהיא קרובה יותר לסטגפלציה מאשר לצמיחה משמעותית ברווחיות החברות (למעט כאמור בתרחישי הפתעה ודרמות מסוג הסכם שלום במזרח היבשת).
בישראל, תשואת המדדים שנה לאחור היא שלילית. ת”א 90, ששמר בתחילה על חוזקו, כבר תיקן והתאים את עצמו לירידות בעולם; ת”א 35 ירד מעט ומדשדש. המדד המשולב למצב המשק עדיין בעלייה, אם כי פחות חדה משראינו – זה טבעי וגם עונתי. האינפלציה עומדת כעת על 5.1 ואינפלציית הליבה על 5, מכאן שהיא “דביקה” וקשה להוריד אותה. ובכל זאת, בנק ישראלי צופה ירידה ל-2.7 תוך שנה. מדד אמון הצרכנים כבר התאושש מעט. בסך הכול, נראה שמצבנו בסדר. צפויה האטה מסוימת בהשפעת הכלכלות הגדולות, אבל לא מיתון חמור או משבר קשה במיוחד (שוב, למעט בתרחישי קיצון או הפתעות).
השווקים המתעוררים נסחרים במכפילים זולים במיוחד – ממש מחירי הזדמנות – אז שווה לפקוח עין. גם שוקי הסחורות בעלייה, למשל המתכות (ברזל, נחושת, זהב) עם קשר ישיר לסין שמגלה סימני פתיחות מחדש. שווה מעקב. במבט כללי, המכפילים כרגע נוחים מאוד והמחירים אטרקטיביים, למעט בארה”ב שעדיין יקרה. השאלה הגדולה היא אם הולכים להאטה משמעותית יותר עם ירידה ברווחיות, ומכאן שעוד יהיה זול יותר, או שמא לכיוון של צמיחה – ואז המחיר כרגע מעניין מאוד.
לסיכום
- הפד לוחץ על הבלמים והשווקים נערכים למיתון ב-23′.
- הסיכוי ל”ראלי סנטה קלאוס” נמוך ותלוי בהחלטת הריבית הקרובה.
- הרבעון הראשון של 23′ צפוי להיות חלש במיוחד (אולי אחריו התבססות לקראת להמראה).
- האג”ח מספק אלטרנטיבה ראויה למניות, ולא מעט כסף זורם לשם.
- להיזהר מחברות ממונפות מאוד/לא רווחיות. אלו יתקשו למחזר חוב ולעמוד בתשלומים נוכח הריבית העולה.
עומר רבינוביץ’ מוסיף כי ברמזור ההשקעות שלנו, השווקים נמצאים כרגע בצהוב. לא ירוק מובהק, שפירושו מחירים אטרקטיביים ותחזיות ורודות (דוגמת היציאה מהקורונה והגעת החיסונים), ובטח לא אדום – שוק בועתי עם מכפילים מוגזמים. בצהוב יש לנו פרמטרים סותרים, למשל, שוק ריאלי חזק אבל רווי בעיות. התחזית כרגע היא שיהיה רע יותר, עם שני רבעונים גרועים, לפני שיהיה טוב. איך מנהלים תיק בשוק כזה? מצמצמים את רמת המינוף בגלל הריבית, נשארים עם חשיפה מסוימת למניות, אבל משאירים עוד “במחסנית”. מה יהיה הטריגר למקסימום חשיפה? כאשר נאסד”ק יירד למינוס 40 מהשיא אוS&P 500 למינוס 30. זו הנקודה שבה, גם אם ייתכנו עוד ירידות נקודתיות, כמעט הכול כבר מתומחר. לאחר מכן, בעליות, אפשר לחזור לפוזיציית מזומן (קרי להפחית חשיפה) כדי לנצל הזדמנויות. ולא לשכוח: פיזור חשוב כרגע שבעתיים, כי אין לדעת איזה סיכון יתממש, ויעילות מס – חישוב מדוקדק וניצול מכשירי פטור ודחייה – תמיד מספקת תשואה עודפת. בחינם.
