חודש אוקטובר היה חיובי בסך הכול, עם עליות בשווקים בצד המשך התנודתיות. זה היה גם חודש רצוף אירועי מאקרו משמעותיים:
בבריטניה – טלטלה והחלפת ראש ממשלה בפעם השנייה תוך חודש וחצי. הפעם מונה מומחה רציני בכלכלה ובשוק ההון והחלה התייצבות מסוימת, אך עדיין הממלכה זקוקה לנס כדי לחמוק ממיתון;
ביפן – הבנק המרכזי נאבק על הין שנחלש מאוד, מה שעלול ליצור אפקט פרפר. סיכון דומה קיים במדינות רבות: החוב הדולרי מתייקר, אולם העלאת הריבית המקומית עלולה לפגוע בצמיחה;
בסין – הנשיא נבחר בשלישית ולמעשה לכל חייו. זה שינוי מדיניות מובהק עם השלכות אפשריות על העולם כולו;
ביחסי הסחר הבינלאומיים – חרם שבבים של ארה”ב על סין ועימות אמריקאי עם סעודיה ואופ”ק;
בפוליטיקה האמריקאית – אפשרות שהדמוקרטים יאבדו את הרוב באחד מבתי הקונגרס או בשניהם, מה שיקשה על ממשל ביידן לתפקד ואולי יסיט את כיווני הכלכלה והמסחר;
בברזיל – החלפה מפתיעה של הנשיא, וירידה מפתיעה לא פחות באינפלציה מ-12% ל-7%;
רוסיה-אוקראינה – המלחמה במבוי סתום לעת עתה, אבל מתחיל לחץ אמריקאי מסוים על קייב לדבר ולהתכנס אט-אט לסגירת המשבר;
באירופה – העלאת ריבית והאטה משמעותית בצמיחה;
בישראל – חילופי שלטון. ייקח עוד קצת זמן עד שתקום ממשלה ויובהר לאן פניה מבחינה כלכלית, אבל נראה שהיציבות הפוליטית תחזור – וזה כשלעצמו נדבך חשוב בכלכלה.
הצמיחה העולמית
אנחנו עדים לצמיחה נמוכה יחסית במדינות המרכזיות: 1.8% בארה”ב, 3.9% בסין, 2.1% בגוש האירו. הודו יוצאת דופן עם 13.5%, גם ישראל – עם 7.44%. ברוסיה הצמיחה שלילית: 4.1%-. אשר לאינפלציה, ברור לגמרי שבאירופה היא “בורחת מהידיים” ושההתעוררות הייתה איטית ומאוחרת: הריבית הנוכחית שעומדת על 2% לא תוכל ל-10.7% אינפלציה. בארה”ב אנחנו מדברים על 4% לעומת 8.2%, ובישראל 2.75% לעומת 4.6%. שיעורי האבטלה מוסיפים להיות נמוכים.
זרקור על ארה"ב
באינפלציה הכללית, המושפעת ממחירי המזון והאנרגיה, רואים מגמת ירידה. לא כך באינפלציית הליבה: כשהפד רואה שה-Core CPE עולה ל-5.1, ברור לו שהאינפלציה “דביקה” יותר, ומכאן שטרם מוצו העלאות הריבית. בפרט כאשר הוצאות משקי הבית עדיין גדלות, סנטימנט הצרכנים משתפר, ושוק העבודה רותח עם 261 אלף משרות חדשות באוקטובר – יותר משצפו. מחיר הנפט ירד, אבל חלק מזה בצורה מלאכותית עקב ניצול המאגרים ככלי דפלציוני. ההערכה היא שלאחר בחירות האמצע, ביידן ייאלץ להתחיל במילוי המאגרים מחדש, מה שיגביר שוב את הביקוש לנפט. במקביל חלה ירידה דרמטית במחירי התובלה הימית למכולות: מעשרת אלפים דולר לסביב 3,000. זו עדיין לא הרמה של ערב הקורונה, אבל הכיוון בהחלט טוב עם השלכה אפשרית על מחירי המוצרים. סימנים למיתון משתקפים במדד מנהלי הרכש (PMI) שיורד ל-50.4 בתעשייה. בשירותים הוא כבר כמה חודשים על פחות מ-50, נתון שפירושו התכווצות.
בתחזיות הפד כבר מדברים על ריבית של 5% במאי-יוני ומשם הורדה הדרגתית, עם 3.75% רק ב-2025. זה יוכרע כמובן מחודש לחודש ובהתאם לתנאים, אבל די ברור שהולכים לקראת תהליך ארוך, ושהעולם של אפס ריבית נכנס להקפאה עמוקה. בינתיים השוק ללא ספק צופה מיתון, עם עקום תשואות הפוך לגמרי: 4.66% באג”ח ממשלתי לשנתיים לעומת 4.17% באג”ח לעשר שנים.
זרקור על ישראל
ניכרת ירידה בביקוש לעובדים בהייטק, כשהביקוש מתמקד כעת בענפי האירוח והשירותים. יש גם ירידה בביקוש לדירות חדשות, בתקווה שזו תבלום את טירוף המחירים (בארה”ב רואים לראשונה זה זמן רב ירידה כזאת, אם כי עדיין לא דרמטית). השוק מתמחר העלאת ריבית לכיוון ה-4% בתחילת 23′. בינתיים, מצבנו טוב יחסית. נחזיק אצבעות שניפגע פחות מהסערה העולמית.
סיכום מאקרו
השפעת העלאות הריבית לוקחת זמן, והאינפלציה מתבססת. מאידך, אלמנטים דפלציוניים מצטברים. הפסקת המלחמה באוקראינה תוכל אולי להיות “שובר השוויון”;
סביר שנראה האטה בקצב העלאות הריבית בארה”ב. זה אומר שהדולר יפסיק לזנק ויסייע לכלכלה העולמית להתאושש (כרגע הוא חונק אותה בייצוא אינפלציה);
הבנקים המרכזיים “צוברים תחמושת” ולא ימהרו לבזבז אותה על ידי הורדת ריבית מהירה, אלא בתרחישי קיצון דוגמת מיתון משמעותי;
כל הסימנים מצביעים על מיתון עולמי ב-2023, ואף סכנה לסטגפלציה (מיתון + אינפלציה) באירופה ובבריטניה;
סין, על פי כל הסימנים, כבר נמצאת במיתון. המדיניות אינה ברורה, אבל יש פוטנציאל להתאוששות;
בישראל הכלכלה יציבה. כאמור, השפעת תוצאות הבחירות על הכלכלה עדיין לא ברורות.
שוק ההון
בגדול, הכול יורד – קרנות ההשתלמות, קופות הגמל – כי הן האג”ח והן המניות בירידה. זה המחיר של ריבית אפס לאורך זמן רב כל כך – האוויר פשוט יוצא משוק המניות המנופח ומהאג”ח האפסי. הירידות ממקמות את 2022 במצב גרוע אף מ-1931. חשוב לזכור שבשוק דובי יש גם תיקונים ועליות נקודתיות. לא נראה שהשוק הולך להתרסקות אבל גם לא לעליות משמעותיות, שכן מכפילי המדדים עדיין גבוהים:
בנאסד”ק המכפיל הנוכחי הוא 22.5 והמכפיל העתידי מוערך ב-21.1, קרי: תשואת רווח של 4.4%. לכאורה, זה לא רע. אבל מול תשואת אג”ח לעשר שנים של 4.16%, זה אומר פרמיית סיכון של 0.3% בלבד – ועם זה לא נכנסים למניות. ב-S&P500 המכפיל הנוכחי הוא 18.2 והעתידי 16.5, קרי תשואת רווח של 5.5% ופרמיית סיכון של 1.3% ביחס לאג”ח ארוך טווח – גם זה נמוך, בהשוואה לפרמיית הסיכון הנחשבת לסבירה בארה”ב (2.5-2.6%). מה שכן, בתוך ה-S&P יש חמש מניות גדולות שמעוותות את המדד עם מכפיל עתידי של 24. בלעדיהן מתקבל מכפיל 15, שנותן פרמיית סיכון קצת יותר שפויה. אז נכון להיות קצת יותר סלקטיביים ופחות מדדיים בעת הזו. ובשורה התחתונה, השוק לא נראה כרגע אטרקטיבי, אלא אם אנחנו אופטימיים במיוחד.
סיכום שוק ההון
אנחנו בעולם של צמצום מוניטרי ועם אלטרנטיבה טובה למניות (לא עוד TINA, למי שזוכר).
השוק עדיין דובי, גם אם יש פיקים כלפי מעלה, וחוסר הוודאות גבוה מאוד. ריבית גבוהה לאורך זמן תתחיל לפגוע ברווחי החברות ובמכפילים, בעיקר העתידיים, שיעלו עוד. מניות עם חוב גבוה או ללא רווחיות נמצאות בסיכון גבוה יותר. זה זמן להיות שמרנים יותר, עם השקעות “קלאסיות” ופחות מסוכנות.
האג”ח מתחיל לעניין אבל צפוי כעת לירידות. וכל עוד הריבית ממשיכה לעלות, נדרשת סלקטיביות. למי שלא מצוי בנושא נמליץ שלא להיכנס להשקעות אג”ח ללא ייעוץ מקצועי, כי אפשר “לחטוף” חזק.
