בכירי הגופים המוסדיים הם אורחים קבועים אצלנו בוובינר. אבל הפעם, במקום לשמוע מהם על שיקולי ההשקעה וניתוח השווקים, החלטנו להפוך את הקערה ולדבר עליהם – כסקטור בפני עצמו.
תחילה נמנה את ה-Big 5, חמש חברות הביטוח הגדולות בישראל, לפי שווי השוק: הפניקס (כמעט 10 מיליארד), הראל, מנורה מבטחים, כלל ומגדל. תשואת החמש ב-12 החודשים האחרונים הייתה יפה מאוד ועלתה על תשואת השוק. בין בתי ההשקעות, המוביל בשווי השוק הוא ילין לפידות. זה מפתיע, כיוון שהחלק הציבורי המונפק שלו, שבידי אטראו, הוא רק 50% ממנו – “רק” 887 מיליון. מיטב, לעומתו, היא 100% ציבורית, ושוויה 1.4 מיליארד שקל. היא גם המובילה בהיקף הנכסים, אחריה IBI (אימפריית השקעות אלטרנטיביות שלא מנהלת קופות גמל וקרנות השתלמות) ושלישית אלטשולר שחם. גם מור בית השקעות ברביעייה הפותחת בשווי השוק. מאחור נמצא את אנליסט, עם פחות מחצי מיליארד שקל, ואת פסגות שכמעט נעלמה מהמפה עם שווי של מעל 100 מיליון.
שנת 2023 הסתיימה עם יתרת נכסי ציבור של 5.4 טריליון שקל, לעומת 1.3 טריליון לפני 20 שנה – צמיחה שנתית של יותר מ-7%, עם אפקט הריבית דריבית. גם 23′ עצמה, עם כל מה שקרה בה, נצמדה לממוצע הרב-שנתי – הרבה מזה בדחיפה של שווקי חו”ל. ומה לגבי החלוקה בין ניהול עצמי (כולל בקרנות נאמנות) לניהול בידי המוסדיים (בעיקר פנסיה, גמל והשתלמות, אבל גם תיקים מנוהלים ופוליסות חיסכון)? כאן המגמה ברורה: מ-65% בניהול ישיר של הציבור ב-2010, ל-54% בלבד כיום. כלומר, מדי שנה נגרע קרוב לאחוז מידי הציבור ועובר לניהול המוסדיים, ומתישהו בשנים הקרובות תחול הצטלבות, התהפכות בגרף.
נכסי המוסדיים מורכבים בעיקר מהחסכונות ארוכי הטווח, כששיעור החיסכון בישראל הוא מהגבוהים בעולם. למכשירים המגלמים יתרונות מיסויים (תיקון 190, קרן השתלמות מעל התקרה ועוד) יש חלק חשוב בכך, והם סיבה נוספת לעבור למוסדיים (גם את המדד יש מי שיעדיף לרכוש בדרך הזאת בגלל מס העיזבון). עניין נוסף הוא השיפור באוריינות הפיננסית, המושך את הציבור לפלטפורמות גמל ופוליסות חיסכון במקום חשבון השקעות מנוכה מס במקור. הוא אף תורם להפנמה שמוטב להפקיד את הכסף בידיים מקצועיות או בפלטפורמות מחקות מדד, עם מיסוי נוח ופחות עלויות, מאשר לנהל אותו לבד. מה גם שהתעשייה משתכללת, ומגוון המכשירים המוצע לחוסכים גדל.
הפניקס כמשל: מחוללי הצמיחה העיקריים
כדי ללמוד על המבנה, הפעילות והאסטרטגיה של גוף מוסדי, לקחנו לדוגמה את הפניקס – וזאת הן מתוך כבוד לגודל, והן לאור מקצועיות מצגת המשקיעים. אפשר למצוא אותה באתר מאיה שמפעילה בורסת ת”א, וניתן ללמוד ממנה לא מעט הן על הפניקס והן על כלכלת המאקרו בישראל: מציינים שם לטובה את התוצר לנפש (מאחורי שבדיה אבל מעל גרמניה ובריטניה והרבה מעל איטליה), את האינפלציה הצפויה לרדת ל-2.4% במהלך 2024, את החיסכון ארוך הטווח שיזנק ל-2.4 טריליון, את שיעור האבטלה הנמוך ואת הריבית הגבוהה, המשרתת את פעילות הביטוח.
הפניקס, אם כן, מנהלת 433 מיליארד שקל, שהם 8% מהיקף הנכסים המנוהלים בישראל. היא בנויה משתי זרועות עיקריות: Core Insurance, ביטוח לסוגיו; וכן Asset Management & Credit, ניהול נכסים ואשראי, לרבות: פנסיה וביטוחי מנהלים, הפניקס בית השקעות (לשעבר אקסלנס), סוכנויות הפצה (כשלעצמו עסק אדיר ממדים) וחוב פרטי. התשואה על ההון עומדת על 10.5% – רווח של 1.1 מיליארד שקלים – ולצד שתי הזרועות, היא מורכבת גם מרווחים חד פעמיים שמסבירים במידה רבה את פערי הרווחים בין החברות. למשל, דמי הצלחה מקרן י’, כשהחלק הזה לבדו גרף ב-21′ רווח של כמעט 1.5 מיליארד שקל. היעד של הפניקס הוא להגיע לרווח עיקרי (Core Income, ללא קשר לשינויי ריבית ודמי הצלחה) של 1.5-1.3 מיליארד ב-2025 – והיעד הזה הושג כבר ב-2023. כעת שווי השוק הוא 9.65 מיליארד שקל, ואם ניקח את הרווח העתידי המייצג של 25′, אנחנו מדברים על מכפיל 6.5-6 – אטרקטיבי יחסית.
במהלך השנה, מפעילות הביטוח, הושג רווח של יותר מ-872 מיליון שקל – שזה מעל התחזית. לטווח הארוך אמור הנתון להתכנס ל-760 מיליון (אולי מקור לאופטימיות למחדשי הביטוחים שראו את הפוליסות קופצות). בניהול הנכסים נרשם רווח של 450 מיליון שקל, שאמור על פי המצגת לצמוח לכיוון ה-670 מיליון כנתון מייצג. 70% מהסכומים העצומים הללו מושקעים, ככספי נוסטרו, באיגרות חוב, 6% באקוויטי, יש גם נדל”ן ועוד. מדיניות הדיבידנד היא נדיבה – לפחות 30% מהרווח הנקי, בצד מדיניות של קניית מניות מחדש. השקעה נוספת היא בצמיחה אורגנית (השקעות טכנולוגיות לייעול הדאטה, השקת מוצרים חדשים, פעולות עצמאיות כמו הפניקס smart ועוד) ובצמיחה לא אורגנית – עם מיקוד בעולם הפיננסי דוגמת רכישת מנהלי נכסים (אלדובי, פסגות).
המשכנו לנתח את המרכיבים השונים לגבי הפניקס וביחס למוסדיים אחרים. בדקנו לעומק את מבנה העמלות והתגמולים, השפעת הריבית והשתלבות סקטור הפינטק, גורמים משפיעים כמו מניות חו”ל ופדיונות, והיכן יש דווקא קיטון נכסים. זיהינו תנועת מלקחיים: קרנות ההשתלמות בעלייה, בעוד שהחלק הרווחי בקרנות הנאמנות נמצא בירידה. כבית השקעות גדול, לקחנו לדוגמה את ילין לפידות – עם פעילות פשוטה של גמל, השתלמות וקרנות נאמנות, ולטוב ולרע, בלי גיוון נרחב לתחומים אחרים. אין אשראי, אין השקעות אלטרנטיביות, הן סוכנויות ויזמויות חדשות – מה שמאפשר תשואת דיבידנד גבוהה יחסית.
אשר לסיכונים ואתגרים, בקרנות החוב אנחנו מכירים היטב את הכניסה ל-Gate, תקופה של נעילה והיעדר נזילות (יש מוסדיים שהתמודדה איתה יפה דרך ויתור על דמי ניהול). כמו כן, נכנס שחקן חדש – הפידרים של קרנות הדגל מבית הגופים המובילים בעולם. אלו מגייסות 15 מיליארד פר קרן (בארץ מוכרת ויולה קרדיט שמגייסת 1.1 מיליארד לקרן בודדת). האם הציבור יעדיף את האופציה הזאת, או שימשיך עם קרנות המוסדיים דוגמת הפניקס חוב נדל”ן? ימים יגידו. כך או כך, נראה כי מחלחלת ההבנה שעדיפים המוצרים האלטרנטיביים המופצים עם שותף מסוג גוף בינלאומי מוביל, מוסדי ישראלי או חברה ציבורית, על פני קרנות שהגיעו דרך מפיצים בלי “אבא ואימא” חזקים. המשקיע הישראלי כיום הוא מתוחכם יותר, וכך גם המפיץ הישראלי המפיק את לקחי העבר.
בשורה התחתונה, אם נחזור לדוח בנק ישראל לסיכום 2023, הרי שיתרת המניות הסחירות המוחזקות בישראל על ידי הציבור במישרין ירדה במהלך השנה ב-6%, כ-8 מיליארד שקל – וזאת אף שהיו יותר רכישות. לעומת זאת, יתרת המניות המוחזקות על ידי המוסדיים עלתה בכ-16 מיליארד שקל (אגב, המוסדיים רכשו מניות בכ-3 מיליארד שקל באוקטובר, בפרוץ המלחמה). המסקנה הבלתי נמנעת: הציבור נכנס בזמנים הלא נכונים ומפסיד כסף, לעומת המוסדיים הנהנים מפלוס גדול רק מהעיתוי הנכון ועליית הערך. כך שהמגמה שאיתה פתחנו – ירידה בהחזקה הישירה ועלייה בהחזקה דרך הגופים המוסדיים – נראית הגיונית למדי.
