את חודש אפריל, לראשונה זה זמן, סיימנו עם קצת אופטימיות. הבורסה של תל אביב התאוששה קלות והצטרפה לחודש חיובי בארה”ב ובאירופה (בסין פחות, למרבה הפלא). מתחילת השנה אנחנו רואים תשואה חיובית בכל השווקים, להוציא הודו וישראל. נקווה שאנחנו בכיוון הנכון.
הקטר האמריקאי
הנתונים שמגיעים מארה”ב עדיין סותרים ומבלבלים. האינפלציה יורדת, הנתון האחרון הפתיע לטובה (4.2%), ועל פניו, יש כאן בלימה מרשימה. הבעיה היא שאינפלציית הליבה (Core), ללא מחירי האנרגיה והמזון שנחשבים תנודתיים יותר, דביקה יותר ואפילו גבוהה מזו הרגילה (4.6%). אפשר לשאוב עידוד מכך שריבית הפד גבוהה ממנה (5%), מה שאמור לדכא אותה לאורך זמן. אבל יש בזה גם סיכון: ריבית גבוהה מדי תשפיע לרעה על חברות שמתחילות לגלגל את החוב ולמעשה נפרדות מהכסף הזול. חלק הפגיעה ברווחיות יגולגל על הצרכנים בהעלאות מחירים. כך או כך, בתרחיש הסביר – אלא אם משבר הבנקים (שנמשך בקריסה של פירסט ריפבליק) ישנה את עמדת הפד – נתבשר השבוע על העלאת ריבית נוספת.
בעקום התשואות ההפוך ניכרת החמרה, עם עיוות באג”ח הקצר לעומת ארוך הטווח. לשם המחשה, אג”ח ממשלת ארה”ב לשלושה-שישה חודשים נותן כיום תשואה של 5%, אבל לשנה-שנתיים – פחות. באמצע התקופה ייכנס גורם משמעותי: ארה”ב תגיע שוב לתקרת החוב, כלומר לקצה מסגרת האשראי שהגדירה לעצמה (31.5 טריליון דולר). הקונגרס הרפובליקני מוכן להגדיל את התקרה רק תמורת התחייבות של הממשל לקיצוצים בתקציב. הקונפליקט הזה מייצר חשש גדול בשוק וכבר מקפיץ את מחירי הביטוח על האג”ח.
במדד מנהלי הרכש (PMI), שנחשב לאינדיקטור מקדים/מנבא, ניכר שהשווקים בהתרחבות (יותר בשירותים, מעט פחות בתעשייה). אינדיקטורים חיוביים נוספים הם שיעור האבטלה ודורשי העבודה בפעם הראשונה. לעומת זאת, הסנטימנט לחודשים הקרובים הוא שלילי. אנשים חשים שלא בנוח עם מה שצפוי להערכתם לכלכלה בזמן הקרוב, ומתרשמים שמספר הבשורות החיוביות הולך ופוחת. והנה עוד בשורה שלילית: קיטון חד בעליית התמ”ג ל-1.1%, לעומת צפי של קרוב ל-2%.
בעיצומה של עונת הדוחות, כשיותר ממחצית מחברות ה-S&P 500 כבר מסרו את דיווחי Q1, ניכר כי 50% מהן היכו את תחזיות האנליסטים, חלקן אף באופן משמעותי. בסקטור האנרגיה מדובר בכלל החברות שדיווחו, בצריכה הבסיסית 95% מהחברות, בחומרים ובשירותי התקשורת 92%. אלא שאת האופטימיות הזאת צריך לקחת בעירבון מוגבל: בהשוואה לרבעון המקביל אשתקד, ולא לתחזיות, רואים מקרים רבים של דשדוש ואפילו התכווצות, כלומר: מיתון רווחים. נאמר רק שזה לא בהכרח מצביע על מיתון כללי. היסטורית, מתוך שבע הפעמים האחרונות שזה קרה, בשלוש זה אכן הוביל למיתון במשק. הפד, נזכיר, בונה על צינון מתון ללא מיתון – וזה עדיין יכול לקרות.
השוק נמצא קצת באופוריה: ב”מדד הפחד והחמדנות“, בין 0 ל-100, המחוג מורה על 63 שבתחום ה-GREED, לעומת 39 בחודש הקודם (FEAR). מצד שני, בסקר של JP Morgan בקרב מנהלי תיקי השקעות, יותר מחצי חושבים שמדד S&P 500 יעמוד בסוף השנה על 3,500 נקודות לעומת 4,100 כעת. המדד דווקא עלה באחרונה יפה, אבל נזכיר את העיוות הקבוע: 20 החברות הגדולות מקבלות משקל של 29.17% מתוכו. אפל ומיקרוסופט לבדן מהוות 14%, ושש הביג-טק (יחד עם אמזון, גוגל ומטא + אנבידיה) הן רבע ממדד ה-500. אז נחזור על המוטו: בשוק האמריקאי נדרשת סלקטיביות.
אירופה
האינפלציה בירידה חדה, אבל לא כך בליבה – זו רק עולה ועולה וכבר הגיעה ל-5.7%, בעוד הריבית היא רק 3.5%. על כן, בסבירות גבוהה, ביום חמישי נשמע על העלאה נוספת. אבל שבריריות הכלכלה ב-EU והצמיחה המאטה מביאות לצעדים מדודים יחסית מצד הבנק המרכזי. מדד מנהלי הרכש של התעשייה נמצא בהתכווצות שהולכת ומחמירה, וגם העלייה בביקוש לשירותים לא מפצה עליה. כל זה מצטרף למלחמה הבלתי נגמרת באוקראינה, שמאלצת את המדינות להגדיל באופן ניכר את הוצאות הביטחון (ישראל מרוויחה מזה דרך החברות הביטחוניות), למחירי האנרגיה שעדיין יקרים, גם אם פחות מהשיא, ולהזדקנות האוכלוסייה. כך שלמרות המחירים הנמוכים יחסית, למרות המכפילים הנוחים ופרמיות הסיכון הסבירות בגרמניה, בצרפת ובבריטניה, כדאי להיות זהירים.
סין
הענק האסייתי מאכזב. הציפייה לזינוק כלכלי בעקבות הפתיחה המחודשת של השווקים והפרידה ממדיניות ה”אפס הדבקות”, לא התממשה. שוק הנדל”ן לא מתרומם, התעשייה מקרטעת, מחירי הנחושת מדשדשים, והברזל יורד. האבטלה אומנם פחתה בגלל הפתיחה מחדש, והביקוש לשירותים נמצא בעלייה. אבל לאחר התרחבות זמנית חזרה ההתכווצות. בינתיים במדיניות החוץ, בפוליטיקה ובגיאופוליטיקה, בייג’ינג יורה לכל הכיוונים בניסיון לייצר “בעל בית” חדש. לפיזור היתר הזה עלול להיות מחיר משלו. למי שמוטרד מהאפשרות שהדולר יומר ביואן כמטבע הסחר ושמירת היתרות המרכזי – מבחינת התוצר, יש אומנם נתונים ולפיהם סין כבר עקפה את ארה”ב. אבל אלו מתמקדים בכוח הקנייה – נתון שמעוות את התמונה, שכן סין זולה במיוחד. אבל אם בוחנים את תוחלת החיים, יש אכן ירידה מתמשכת בזו של האזרחים האמריקאים – זה קשור במגפת האופיואידים, באלימות בנשק ובעיקר בתזונה לקויה ועתירת סוכר – בצד עלייה בתוחלת החיים הסינית.
ישראל
האינפלציה בארץ עומדת על 5%, אינפלציית הליבה כמעט זהה לה – 4.99%, וזה מדאיג. גם בגלל מידת הדביקות שלה, וגם כי הריבית – 4.5% – עדיין נמוכה ממנה. סביר שבמועד ההחלטה הבא (22.5) נראה עוד עלייה, גם לאור היחלשות השקל שמייקרת את הייבוא ומתדלקת את האינפלציה. הנתונים אצלנו מעורבים: האבטלה לא עולה, אפילו ירדה מעט, אבל נתוני הפריון (רכישות ומכירות) הואטו משמעותית. זה קשור בירידה בפעילות הנדל”ן, בגלל הריבית כמובן, אבל גם בהחלטות צרכניות כמו העדפה לקנות כלי רכב בסוף השנה ולא בתחילתה. בייצור התעשייתי רואים התרחבות יפה לאחר תקופה ארוכה של קיפאון. האג”ח כעת מעניין מאוד, בסדרי גודל שלא ראינו שנים – 2.9% ברוטו צמוד מדד לתל בונד איכותי במח”מ של 5 שנים, או 6% מעל המדד בקונצרני מסוכן יותר. המכפילים בשוק ההון הם חד-ספרתיים – משקפים קטסטרופה. אבל יש תחושה שההפגנות עושות את שלהן, שהטון בממשלה משתנה, וזה משדר אופטימיות לשוק.
עמי ארביב שלנו מנה כמה סיבות טובות להשקיע בישראל: האוכלוסייה הצומחת, עם ריבוי טבעי, צעירים עובדים, השכלה פורחת – כל מה שחסר באירופה וביפן ומתחיל להיות בעייתי גם בסין; הצמיחה הריאלית היפה לנפש; שיעור האבטלה מהנמוכים בעולם; והחשבון השוטף שנמצא בעודף מאז 2003, בצד המאזן הכולל של המגזר הממשלתי שגם הוא בעודף. כך שבפרספקטיבה רחבה, קצת מרחוק, עמי מודה: ביום העצמאות התרגשתי. יש לנו במה להתגאות.
בונוס לסיום: שולי רווח
בסיום הוובינר השבועי ביאר עמי מושג שקריטי להבין, ובמיוחד בתקופה של ריביות גבוהות: שולי הרווח. החוב הוא מרכיב דרמטי בהוצאות החברות, וכעת הוא הולך ותופח. זו הסיבה שחשוב עכשיו במיוחד לבדוק את שולי הרווח, לשקול באיזה סקטור כדאי להיות ולהבין עוד שני מושגים – D/E Ratio (Debt-to-Equity, היחס בין החוב להון של החברה) ו-P/B Ratio (Price-to-Book, היחס בין ההון העצמי של החברה לשווי שהשוק מתמחר לה). החדשות הטובות הן שלא צריך להיות אנליסט גדול כדי להבין את זה. ובתקופה כזאת, תשומת לב לפרטים יכולה להשתלם מאוד.
