המרכיב הלא סחיר נעשה משמעותי יותר בתיקי ההשקעות של הגופים המוסדיים, עד כדי 30% במסלול הכללי. אבל נוכח ה- bounce backבבורסות העולם – עדיין רחוקות מהשיא, אבל פחות – נשאלת השאלה אם לא כדאי לעבור למסלול המנייתי. ובכלל, למה ללכת לאלטרנטיב ולאזורים המסוכנים יותר, כשאג”ח בסיכון אפסי או לפחות קרן חוב פרטית כבר משיאים תשואה נאה? השאלה עוד מתחדדת כשמדובר במשקיע פרטי, שנהנה מתנאים פחות טובים מאלו הניתנים למוסדיים.
כדי לענות על כל השאלות הבוערות הללו, וגם להבין טוב יותר את שיקולי המשקיע המוסדי בבחירת האפיקים האלטרנטיביים, הזמנו לוובינר את עומר שיפר, מנהל תחום קרנות השקעה והשקעות ישירות במנורה מבטחים. בסך הכול, כולל כספי עמיתים, נוסטרו וכלל הקרנות, מנורה מנהלת קרוב ל-300 מיליארד שקל. המרכיב הלא סחיר בתיק ההשקעות שלה עומד על 25%, והמגמה היא להגדיל אותו ל-30% לפחות.
שיפר הזכיר לנו איך הגענו עד הלום בעולם הגמל והפנסיה: מפתיחת הקרנות החדשות ב-1995 לאחר ההלאמה; דרך רפורמת בכר מ-2005 שהפרידה בין הפנסיות וקופות הגמל לבין הבנקים והעבירה את הראשונות לחזקתם של חברות הביטוח ובתי ההשקעות; המשך בצו ההרחבה הפנסיוני מ-2008, המחייב את כולנו להפריש ומאפשר לנו למשוך את הכסף בעת הפרישה רק כקצבה ולא באופן הוני; ועד להשקעה של המוסדיים בעוד ועוד אפיקים. מסלול הטבה 43 של רשות החדשנות העניק רוח גבית לגופים שזכו במכרז ועודד אותם, בין היתר דרך רשת ביטחון, להשקיע בחברות הזרות כדי שכל עמית יוכל ליהנות מהכסף הגדול שהחל לזרום לארץ. זה בעיקר גיבש והוכיח את היכולות המוסדיות לבצע אנליזה של חברות לא סחירות ולהשקיע בהן בחוכמה. היקף החסכונות ארוכי הטווח בארץ נמצא בגידול מתמיד: מ-326 מיליארד שקל בעת הרכישה מהבנקים ל-1.7 טריליון בדו”ח האחרון (ספטמבר 22′), סכום שעוד צפוי להכפיל את עצמו תוך שבע שנים. שיעור ההפרשות לקרנות בישראל, כולל מרכיב המעסיק וכולל ההשתלמות, הוא מהגבוהים אם לא הגבוה בעולם.
יותר הזדמנויות, גם לעסקאות טיילור-מייד
צללנו עם שיפר לסוגי קרנות ההשקעה הפרטיות (Private Equity). במנורה, רוב העיסוק הוא בקרנות LBO (Leveraged buyout) המשקיעות בחברות בוגרות, בדרך כלל מסורתיות, ומעלות את ערכן דרך מיזוגים, התייעלות, שינוי בשדרת הניהול וכדומה. כ-10% מהנתח האלטרנטיבי מוקדש לקרנות VC (Venture Capital) המשקיעות בעיקר בחברות טק בשלבים מוקדמים. 15% מוקצים לקרנות סקנדרי הרוכשות נתחים מקרנות ומנכסים אחרים, והיתר מושקע בקרנות Growth המשקיעות בחברות בשלבים מאוחרים. שיפר ציין כי התיק על כל מרכיביו, כולל קרנות החוב, היכה את הבנצ’מרק. תשואת עשר השנים האחרונות מתקרבת ל-250%, כ-18% ממוצע לשנה, כשמרכיב האקוויטי (ללא החוב) נתן מעל 20%.
דנו איתו בהרחבה בנושא השערוכים שעלה לאחרונה לכותרות. הוא הזכיר כי דווקא בתחום הסחיר, בהינתן שתיאוריות השוק המשוכלל, המידע האינסופי והנזילות הבלתי מוגבלת לא באמת מתממשות בשוק קטן כשלנו, יש מעין הטיות. ישנם שיקולים מסחריים ולאו דווקא כלכליים המשפיעים על החברות. בשוק האלטרנטיבי ההיצע גבוה יותר (יש הרבה יותר חברות פרטיות מציבוריות), יש אפשרות לתפור עסקה טיילור-מייד, ויש גם יכולת לבצע דיו דיליג’נס עמוק ולהגיע להיכרות אמיתית ובלתי אמצעית עם החברה (לא פעם אפילו לשלוח משקיפים לדירקטוריון).
אשר לשאלה שהצבנו בכותרת – לאילו תשואות ניתן לצפות: בחוב, כיוון ששיעורי המינוף קטנו, הכסף התייקר, קשה לקבל מימון בדרכים אחרות והשוק קצת “התייבש” ומגלם סבירות גבוהה יותר לדיפולט, אפשר לקבל היום יותר מבעבר. תשואת בסיס של 10% היא כבר לא מילה גסה. ב-LBO, שם בדרך כלל מכוונים למעל 15%, כבר אפשר לדבר על 20%. זאת כיוון שהמכפילים נמוכים יותר, יש פרוקסי לשוק הסחיר, קשה לגייס כסף בגלל הנזילות הפחותה, ויש צורך להביא אקוויטי משמעותי יותר “מהבית”. מי שנכנס כעת יוכל ליהנות מבציר משופר, אבל ברמת סיכון ואי ודאות גבוהה יותר: במצב של האטה או מיתון, ייתכן שייעשה קשה יותר לחברות למכור את המוצרים והשירותים. הסיטואציה הזאת מתקיימת גם בעסקאות הישירות (Direct), ושפיר מעיד כי בנקודת הזמן הנוכחית, הוא לא ילך להשקעת דיירקט בחברה לא סחירה בתשואה של 8%. עוד נקודה היא הרצון להשקיע כעת בקרנות חדשות (Fresh) שלא נושאות איתן מכפילי עבר. עם זאת, כל עוד הקרן טובה ונותנת ערך אמיתי של אסטרטגיית go to market, טכנולוגיות, התייעלות וכולי, זה לא עד כדי כך מהותי.
חשוב להבין: זה לא שאין כל קורלציה לסחיר; יש, אבל בעיכוב מסוים ולא תמיד באופן ישיר. כך או כך, השטחת הוולוטיליות בשוק הלא סחיר, אומר לנו שפיר, טובה מאוד למשקיעים לטווח הארוך. את השוק אי אפשר לתזמן – פוטין יכול מחר בבוקר לחתום הסכם שלום ולהריץ ראלי מטורף בשוק ההון, ומנגד, ציפיות אינפלציוניות גבוהות עלולות להכניס את השווקים לדיכאון. אבל ב-Long run, הרכיב הלא סחיר מספק יותר הזדמנויות איכותיות. אין זה מקרה שהמוסדות האקדמיים המובילים בארה”ב, הפנסיות בקנדה שתמיד נמצאות צעד לפני כולם ועוד רבים וטובים מגדילים את הנתח הזה.
