בכלכלה העולמית מסתמן איזון בין התכווצות להתרחבות, בסוג של התאוששות יפה – נתון אופטימי שנקווה שיימשך. מנגד, התנאים לעשיית עסקים בעולם – ריבית הפד, הצמצום הכמותי (מדפיסים פחות כסף), מחירי הנפט, תשואות האג”ח לטווח ארוך, עוצמת הדולר בארה”ב ועוד – מקשים. בסוף השבוע האחרון ראינו התכווצות משמעותית ומחיקות בארה”ב ובאירופה, שהקטינו את העליות שראינו מתחילת 23′. בבורסות ת”א והמזרח רואים מתחילת השנה ירידות.
האינפלציה הרגילה בארה”ב עומדת על 6.4% והריבית על 4.75%. בישראל: 5.4 ו-4.25 בהתאמה, כאשר אינפלציית הליבה קרובה לזו הרגילה, מה שמאלץ את הבנק המרכזי להמשיך בהעלאות ריבית. סין יוצאת דופן: הריבית בה גבוהה משמעותית מהאינפלציה (אם לקבל את הנתון, התמוה מעט לאור פתיחת הכלכלה ומימוש הביקושים, של אינפלציה בת אחוז בלבד). באירופה וביפן האינפלציה גבוהה בהרבה משיעור הריבית, ויפן היא גם שיאנית ביחס חוב-תוצר – פי 2.6. בשלב זה היא מחזיקה את הריבית על האפס, ואם תתחיל בהעלאות תיקלע למצב מסוכן על רקע שיעור החוב. גם ארה”ב לא במצב טוב: 129%, שמקרב אותה שוב אל תקרת החוב ולעוד פריצה של המסגרת. מחקרים אומרים ששיעור החוב לא אמור לחצות את ה-80-70 אחוז, וישראל בסדר יחסית – 60.9%.
בחזרה לאינפלציה, זו הליבתית (ללא מזון ואנרגיה) בארה”ב קפצה פתאום שוב מעלה, מה שהרגיז את ג’רום פאואל שרואה במקביל עליות בשוק המניות וירידה בתשואות האג”ח. בעדותו בקונגרס הוא דיבר בתקיפות, הבהיר שאין כוונה להוריד ריבית, אולי אף להיפך – והביא לירידות שערים מיידיות.
לקראת מיתון?
עקום התשואות בארה”ב כבר לא שטוח אלא ממש הפוך, ולמרות עוצמת שוק העבודה והשוק בכלל, קשה לראות איך יוצאים מזה בלי מיתון. במדד ה-Coincident Economic Growth שמסתכל קדימה בארבעה פלחי צמיחה – הכנסה, צריכה, ייצור ותעסוקה – ניכרת החולשה המבנית, בממדים שהיסטורית אכן הובילו למיתון. בשוק העבודה האמריקאי מתחילים לראות עלייה בעסקים הפושטים רגל, עם קפיצה של ממש בינואר. זאת כאשר הריבית על הלוואות לעסקים יכולה להגיע לסדר גודל של 17-19 אחוז. במדד S&P500 רואים שרווחי המניות מתכווצים – זה עדיין בשוליים, אבל לאורך זמן יוביל לפיטורים. אנחנו עוד לא במצב שהממשל צריך לסייע לחברות, וחלקה של הריבית ביחס למכירות ירד עם השנים עד לשפל הנוכחי של 1.7%. כך שבינתיים אין דרמה, וגם המס שהחברות משלמות נמוך מאוד.
בתעסוקה הייתה קפיצה באבטלה של מעבר לתחזית, ל-3.6%, אבל גם זה עדיין נמוך. בהיקף הפיטורים בהייטק ראינו בנובמבר קפיצה של פי 2 ביחס לממוצע השנתי, בינואר נרשמה עוד קפיצה חריגה, וכעת חזרנו למספרים של נובמבר שמתחילים להתקבע. ועדיין, מספר המשרות הפנויות גבוה פי 2 ממניין המובטלים.
משבר SVB
בסוף השבוע היינו עדים לקריסתו של בנק סיליקון ואלי (SVB). זה קרה לאחר שחברות וסטארט-אפים ששורפים מזומנים בקצב גבוה החלו למשוך כספים על רקע הריבית. הבנק נאלץ לממש נכסים בהפסד כדי לתת כסף למי שנתקע, וההפתעה שנוצרה עם הדיווח על כך גררה צלילה של עשרות אחוזים. יש לכך השלכות על מגזר ההייטק בישראל. אומנם, הבנק לא פשט רגל וסגר וסביר שיימצאו פתרונות לרוב הכסף, אבל תיתכן בעיית נזילות בתקופה הקרובה. המאמץ הוא למנוע קריסות נוספות ולמצוא פתרונות שימנעו נפילת חברות. אחרת, עלול להיווצר דומינו שעלול לפגוע בהתאוששות היפה של השווקים.
ישראל
על רקע משבר SVB, ייתכן שנראה האטה מסוימת בקצב העלאת הריבית (מועד ההחלטה הבא: 3 באפריל). השקל נחלש מתחילת השנה ב-2.4%, מה שמגדיל סיכון מבחינת האינפלציה אבל מעלה את רווחי היצואנים ובהם חברות ההייטק. יש ירידה בהכנסות ממיסים, חוסר ודאות סביב העניין הפוליטי-משפטי והידרדרות במדד אמון הצרכנים.
סין
הכלכלה הסינית שואגת – רואים את זה למשל במדד מנהלי הרכש, אבל גם בהסלמה במסרים מול ארה”ב. הסכם סעודיה-איראן בחסות בייג’ינג הוא עוד דוגמה לניסיון לייצר מעגלי השפעה רחבים ולדחוק את וושינגטון. מתוך התוצר העולמי, התוצר הסיני קפץ תוך עשר שנים מ-8.1% ל-18.8%, בזמן שארה”ב ירדה מ-19.8% ל-15.8% וה-EU ירד מ-19.9% ל-14.8%. לפי התחזיות, סין תעקוף את ארה”ב ותהפוך לכלכלה הגדולה בעולם ב-2030.
סיכום
הפד מאיים – אבל נראה שהוא בעיקר מנסה לערער את הביטחון, ולא בהכרח מתכוון להזניק את הריבית הרבה מעבר לרמתה הנוכחית. כשצוללים לעומק הכלכלה ושוק העבודה, האינפלציה והשלכות קריסות הבנקים, אפשר להעריך בזהירות שהפד יהיה פחות ניצי מכפי שהוא נשמע, ושהעלאה הקרובה תהיה בשיעור מתון של עד 0.25%.
התנאים הפיננסיים מקשים על שוק ההון – לא צפויות בקרוב עליות קיצוניות למעט בתרחישי “ברבור לבן”. האלטרנטיבה למניות (אג”ח ואחרות) טובות מאוד, והרבה כסף זורם לשם ומקשה עוד יותר על עליית המניות. הבנקים בעיקר מושכים כרגע כספים אליהם, מה שמצמצם את הנזילות בשוק.
חוסר הוודאות גדל, ואנשי עסקים פחות אוהבים סיכון אלא אם יש בו פיצוי הולם – לא ממש מה שמתקבל כעת מהמדדים.
השוק האמריקאי לא זול כלל.
אירופה מתאוששת, אבל הסיכון בה עולה בגלל עליית הריבית הצפויה ושבריריות הצמיחה, עם סימן שאלה גדול והיעדר פתרון סביב אוקראינה.
בישראל צפויה האטה. מתחילות להיווצר סיבות לקשיים, כמו ירידה בהכנסות ובצמיחה. מחירי המניות והאג”ח מאוד אטרקטיביים כעת, ובמיוחד למי שמבצע Stock picking.
ביפן, עד שלא נראה התייצבות, אין סיבה להיות אם לא מכירים את השוק היטב. גם המכפילים לא זולים.
סין מעניינת, אבל הסיכון בה גבוה בגלל העימותים המחמירים עם ארה”ב והקושי בצמיחה קדימה. לטווח הקצר ייתכנו עוד סיבובים יפים.
אסטרטגיית השקעות
במניות עדיפה כעת סלקטיביות על פני המדדים. בתקופה של ריבית גבוהה עדיפות מניות של חברות עם חוב נמוך, עם מכפילים נמוכים יחסית, ולא חברות צמיחה שלא מרוויחות כלל. אפשר ורצוי לשלב אג”ח בתיק – יש אופציות בדירוג גבוה עם תשואות יפות. למי שיכול, אסטרטגיה טובה לאורך זמן היא להיחשף באופן הדרגתי למה שמכונה “דולר קוסט” דרך רכישה של אותו הנכס בתשלומים.
