כיצד נראית כעת תמונת המאקרו שלנו, ולאן הולכת הכלכלה הישראלית? ויקטור בהר, הכלכלן הראשי של בנק הפועלים, צופה מספר רבעונים חלשים עד כדי צמיחה שלילית לנפש. בדמוגרפיה הישראלית, עם גידול של 2% לשנה באוכלוסייה, אפשר לקרוא לזה מיתון. יחד עם זאת, הוא מזכיר את נקודת הפתיחה הגבוהה שלנו – את המבנה הכלכלי הכללי הטוב יחסית – שיגרמו לחברות הדירוג לחשוב פעמיים ושלוש לפני שישנו את הציון בפועל.
עוד בטרם הושקה הרפורמה המשפטית, 2023 נפתחה בתנאים לא אופטימליים מבחינתנו: ריביות חסרות סיכון של 5% פוגעות בהשקעות בסטארט-אפים עם שוויים גבוהים. זוהי תופעה עולמית, אבל בישראל, שבה ההייטק על נגזרותיו מגיע עד כדי 20% מהתוצר, ואין כמעט משפחה שלא נוגעת כך או אחרת בתעשייה הזו – זה מורגש היטב. אירוע משמעותי נוסף הוא השפעת הריבית על גובה ההחזר החודשי למשכנתה, כשקודם לכן רכשו זוגות צעירים דירות יקרות עם רמות מינוף גבוהות, בדגש על מרכיב הריבית המשתנה. כיום עומד חוב משקי הבית לבנקים על 550 מיליארד שקל במשכנתאות ועוד 230 מיליארד באשראי צרכני – יחד, זה מביא אותנו לאזור ה-42% מהתוצר (עדיין נמוך מאוד ביחס למדינות אחרות – עם עד כדי 80-90% בחוב משקי הבית ביחס לתוצר).
לשני המרכיבים האלה – הריביות חסרות הסיכון שפגעו בגיוסי ההון להייטק והתייקרות המשכתה והאשראי – מצטרפת האי ודאות סביב המצב המשפטי-פוליטי. סיטואציה של מחאה גורפת ודאי לא עושה טוב לאווירת הקניות וההשקעות. ברור לגמרי שחל שינוי במצב הרוח של משקי הבית והצרכנים. אבל כל זה לא ניכר עדיין בשוק העבודה: אבטלה כמעט שאין ואפילו חסרים 127 אלף עובדים, בעיקר במקצועות כמו מוכרנים, קופאים, משרות שאינן מצריכות כישורים יוצאי דופן ומאופיינות בשכר נמוך יחסית. זהו שינוי מבני: דור חדש יצר מקצועות חדשים ולא מעוניין לעבוד במסורתיים. לזה כשלעצמו יש השפעות אינפלציוניות, כי ככל שמעטים רוצים להיכנס, השכר עולה. מנגד, וקטורים אחרים כגון מיתון ושיפורים טכנולוגיים (הגדלת פריון, הורדת העלות ליחידת תוצר) עשויים למתן את האינפלציה ולשבור את ספירלת ההשפעה הצולבת בינה לבין לחצי השכר.
בהר מזהה אינדיקציות טובות לכך שישראל מתקרבת לסוף מחזור העלאות הריבית. למשל: הריבית הריאלית הגבוהה (4.75% ריבית בנק ישראל, עם תחזית אינפלציה של השוק לשנה קדימה סביב 2.8%, פירושן ריבית ריאלית של 2% – גבוהה ומרסנת ביחס לעבר). הוא סבור שבארה”ב, למעט בתרחישי קיצון מפתיעים, ראינו כבר את ההעלאה האחרונה (ל-5.5%), ואפשר שכך גם באירופה (3.75%) שבה האינפלציה צונחת. אבל עד להפחתות ריבית תידרש עוד כברת דרך, שכן שוק העבודה עודו הדוק ולחצי השכר בעינם. טראומת שנות ה-70 ותחילת ה-80, אז נדרשה ריבית של 20% כדי לבלום את האינפלציה ששוב ושוב הרימה ראש, טבועה עמוק בראשם של הנגידים.
היכן כבר ניכרת השפעת האינפלציה?
משקי הבית רגישים מאוד לריבית: פריים של מעל 6% – ובאשראי צרכני הריבית לרוב גבוהה מהפריים – גורמת למי שמסוגל (ונוהג באופן רציונלי) לצמצם אשראי, לרכוש פחות בכרטיסי אשראי, אפילו לצמצם תיקי השקעות וקרנות כדי להחזיר אשראי קמעונאי. זה כמובן ניכר במשכנתאות, עם 2,500 דירות שנמכרות בחודש במדינה שבה הדמוגרפיה מצריכה מכירה של לפחות 60 אלף בשנה. כרגע ציבור הרוכשים “יושב על הגדר”, ו-57 אלף דירות עומדות לא מכורות – זה גדל מדי חודש, אבל עדיין לא סיטואציה משברית בענף הנדל”ן. לטווח הקצר, המבצעים יימשכו, אבל היקף הבנייה היורד עלול לפגוע במלאי העתידי ולהקפיץ שוב את המחירים. כשהוא נשען, בין היתר, על תרבות החיסכון בישראל (שבאה לידי ביטוי למשל בנטייה לפירעון מוקדם של המשכנתה מיד כשמשתחררת קרן או מתקבלת ירושה), בהר מעריך שלא נראה כאן קריסה של 35% במחירי הנדל”ן כפי שראינו במשברים גדולים בעולם, או ירידה דו-ספרתית גבוהה כפי שמתרחשת כעת בקנדה ובשבדיה.
מה ברפורמה המשפטית מפחיד את חברות דירוג האשראי?
חשש מסוג אחד נוגע לחקיקה עצמה – הפרת האיזון בין הרשויות, היחלשות המוסדות עד כדי פגיעה בעצמאות הבנק המרכזי כפי שאירע בתורכיה, והידרדרות במדרון חלקלק דוגמת הונגריה ופולין. חשש אחר נוגע לרעשי הרקע – עצם המחאה, האווירה השלילית, ערעור תחושת הביטחון, הכאוס המסוים ובריחת המשקיעים והחברות לחו”ל. בהר מציין כי קשה להוריד דירוג בלי נתונים שיגבו זאת, בפרט כשיחס החוב-תוצר כאן הוא מצוין (60%) ומשקי הבית, כאמור, לא מאוד ממונפים. בהמשך השנה, הוא מעריך, גם הנתונים יגיעו, למשל גידול בגירעון ללא יכולת להתאים את ההוצאות הציבוריות דרך קיצוצים או העלאות מיסים. ואז, בסיטואציה של היחלשות הכלכלה, התערערות מסוימת במצב הפיסקלי והמשך תהליך החקיקה ללא הסכמה – ייתכן מאוד שאחת מחברות הדירוג תפחית את אופק הדירוג ובהמשך את הדירוג בפועל. זה עדיין יהיה רחוק מאוד מדירוג “זבל”, או ממצב החוב שהיינו בו סביב האינתיפאדה השנייה והתנפצות בועת הדוט-קום. ב-S&P ישראל מדורגת כעת דאבל A מינוס, והיא תעבור ל-A פלוס. זה אומר ריבית קצת יותר גבוהה על החוב.
מה טוב לבנק כעסק ומה רע?
לצד הכלכלה הישראלית, עסקנו בוובינר בהרחבה גם בבנקים עצמם. סיכון האשראי הוא המרכזי עבורם – משבר במשק ופשיטת רגל של חברות. לשם כך נדרש הבנק להחזיק בכל נקודת זמן בהון עצמי גבוה, שכן זהו הבאפר הראשון שאמור לספוג את הסיכון. סיכון נוסף הוא הריבית – מה קורה כשהיא מזנקת ויש חוסר הלימה בין הנכסים לבין ההתחייבויות בשוק. כשמתווסף לזה ערעור באמינות ומשיכת כספים המונית של חברות ופרטים, הבנק עלול להגיע לחדלות פירעון (כפי שאכן אירע לאחרונה במספר בנקאים אמריקאיים, והפד אילץ אותם להיכנס למכירה). סיכונים נוספים הם תפעוליים – סייבר, תרמיות וכדומה. המחלקה הכלכלית, שבראשה, בבנק הפועלים, עומד בהר, אמורה לנטר, לזהות ולנתח את הסיכונים הללו (למשל: מיתון; ירידה של מחירי נדל”ן) והיא גם תורמת בתחזיות לניהול השוטף (למשל: סוגיית הנכסים וההתחייבויות).
בנקים, אומר בהר, הם בבואה של המשק. בתקופה של פרוספריטי ניכר גידול מהיר באשראי, ובנקים מעדיפים צמיחה מהירה. חשוב להם שזו תהיה יציבה והומוגנית יחסית, ולא שסקטור אחד יחטוף (נניח, נדל”ן מדשדש או יורד) כששאר המשק משגשג. ככלל, כגופים החשופים חיובית לאינפלציה ברווחיהם, בנקים מעדיפים אינפלציה לא אפסית אך מתונה, סביב היעד. אינפלציה גבוהה ולאורך זמן איננה מצב רצוי עבורם. “מה שלא טוב ללקוחות שלנו לא טוב לנו”, מעיר בהר ומוסיף, בניגוד למה שאולי מקובל לעיתים לחשוב: “זה לא משחק סכום אפס בין הלקוח לבין הבנק”.
