איך מנצחים את המדד? מחקרים מראים כי על פני השנים, 99% מקרנות הנאמנות המנייתיות ורוב מנהלי התיקים “מפסידים” לו בתשואה. אם כך, מדוע בעצם להתאמץ – והאם יש בכלל טעם במסלול המנוהל – כשאפשר פשוט להשקיע בקרן סל (ETF)? את השאלה הפנינו לשלמה מרציאנו, שועל ותיק בתחום ומי שמשמש כעת כמנהל התיקים של אינווסטור 360 ניהול השקעות בע”מ.
תחילה לבעיות האינהרנטיות שבמדד. אם ניקח את S&P500, 20 חברות בו מחזיקות 40% מהמדד כולו. לגדולות יש משקל עודף, ומכאן שהתשואה שלהן היא על פי רוב הבנצ’מרק – היא למעשה מכתיבה אותו. זה בהחלט לא רע, אבל אפשר יותר טוב.
חברות הצמיחה, שבממוצע היסטורי עוקפות את המדד, נמצאות באזורי ה-Middle Cap – חברות בשווי 40-2 מיליארד דולר (וכן בחברות הקטנות, אם כי שם יש בעיה של חוסר במידע היסטורי). עוד דבר שחשוב לזכור הוא שאם בוחנים את המדד על פני העשורים, מתקיימת בו תחלופה של סקטורים. חברות ה-FAANG (פייסבוק-מטא, אמזון, אפל, נטפליקס וגוגל-אלפבית) לא היו בעשירייה הפותחת בשנת 2000. היינו מוצאים שם את סיסקו, וולמארט, GE ואינטל, והיחידה שנותרה בצמרת היא מיקרוסופט. שאר החזקות של היום היו אז “הדבר הגדול הבא”. ולמרות העוצמה האדירה של הביג טק, צריך לזכור שהגלגל מסתובב. לראיה, את שוק האנרגיה המסורתית כבר הספידו, והמטוטלת שוב נעה בחדות.
אז איך ניתן להתגבר על הבעיות ובשאיפה, להגיע לתשואה עודפת? דרך מדד שלא נותן משקל יתר לגדולות, אלא מאזן בין כלל החברות בגישת Equal Weight (0.2% לכל אחת מה-500, למשל בקרן הסל RSP). ניתוחים סטטיסטיים מ-1970 מגלים פער משמעותי לטובת ה-Equal Weight – תשואה שנעה באזור 12.5% לעומת כ-10% ב-S&P500, שהוא Market Cap Weighted. הבדל של 2%-2.5% הוא הרבה מאוד כסף אם הוא נשאר קבוע לאורך השנים (בדומה לעיקרון הריבית דריבית). ואכן, כשבודקים את ההפרש בין תעודות הסל מאז שיש בפועל ETF מהסוג הזה, מגלים פער של 80% לטובת ה-Equal Weight (428.8% לעומת 343.2% תשואה).
עוד דבר שרואים יפה בגרפים הוא פער ניכר שנוצר לטובת הבינוניות לאחר אירועים חריגים דוגמת המשבר של 2008. זאת משום שהירידות המשמעותיות במשבר – וגם העליות המשמעותיות בהתאוששות ממנו – הן בקטנות יותר. משם תצמח התשואה העודפת, ושם – בסקטורים ש”חטפו” יותר – נרצה להיות פוסט המשבר.
פרמטרים להשקעות ערך
עד כאן השלב הראשון. בשלב הבא נוציא מהתמהיל שלנו את החברות החלשות יותר, אלו שמעיבות על התשואה. כיצד נזהה אותן?
מרציאנו, שחקר לאורך שנים את השוק ואת הספרות המקצועית, מציע ללמוד ממשקיעי הערך הטובים בהיסטוריה. הם מנו פרמטרים פונדמנטליים מעולים לבחינת חברות (הוא הוסיף עליהם עוד כמה, ויש לו סך הכול 14 לציון המשוקלל). החשובים שבהם: איתנות פיננסית, שניתן לבחון דרך הון עצמי גבוה, מיעוט חובות, מינוף נמוך, תזרים חיובי ועוד; יחס הכנסות-התחייבויות נמוך, רצוי יציב – כזה שלא עולה משנה לשנה ואם אפשר, אפילו יורד; צמיחה אורגנית – מכירות שעולות משנה לשנה (המחמירים פוסלים אפילו על שנה אחת של ירידה במכירות בחמש השנים האחרונות); וצמיחה ברווח של בעלי המניות – באותו מרווח של הצמיחה האורגנית ורצוי אף יותר, כי אלו הם שולי הרווח. וככל ששולי הרווח התפעולי של חברה גבוהים יותר, כך ניתן להתרשם מעוצמה ויתרון תחרותי של המוצר על פני המתחרים.
בסופו של דבר, מרציאנו מכוון לתיק עם 40-30 חברות, אלו עם הדלתא הגבוהה ביותר ופוטנציאל התשואה הפנימית הגבוהה ביותר, כשהמשקל של כל אחת בתיק שווה. הפיזור בתוכן צריך להיות נרחב, גם בין 11 הסקטורים וגם בין תתי סקטור. נדרש כאן מעקב שוטף לניצול הזדמנויות – אפשר לבצע הצרחה אבל צריכות להיות לכך סיבות טובות, וזה לא קורה הרבה – ואחת לשנה מבצעים שוב איזון שמחזיר את הפרופורציות ומוריד את רמת הסיכון. לכן, התיק מנוהל. לא תמיד קל ללכת על זה. מן הסתם, יש כאן FOMO רציני. אבל אם מתגברים עליו, זוכרים שכשם שמה שעלה ב-300% יכול עוד לעלות ב-300%, כך מה שירד ב-80% יכול לרדת שוב באותו השיעור ויותר. ה-Equal Weight מקזז את הפער הזה וגם יוצר פיזור נכון בין הסקטורים. בעיקר, הוא מאפשר לישון בשקט ואף מייצר זמן פנוי – כי יש בו פחות התעסקות.
ומספר הערות לסיום
האופציה להחזיק תיק מנוהל בפרקטיקות שהצגנו ולעשות את כל זה דרך IRA פותרת גם את נושא המיסוי, שדחף אותנו יותר לאזורי הגמל על חשבון התיקים המנוהלים.
אם נלמד להשקיע בחברה כשותפה, ולא כמניה שמחזיקים בה היום וזורקים מחר, הרי שבעבודה נכונה עם החברה הנכונה אפשר להגיע לרווחים עתידיים יפים מאוד. תיאורטית, המטרה היא להחזיק בה לכל החיים. בחברה שהיסטורית הייתה בה תנודתיות נמוכה יותר, היכולת שלנו לבצע הערכת שווי ולחזות את העתיד גבוהה יותר (קו ליניארי לעומת זיגזג). ועדיין, בעולם השקעות הערך, הסיכון טמון בחוב – לא בתנודתיות!
מבחינת איכות החברות, אין שוני בין הארץ לחו”ל, ולא אחת ניתן להשיג תשואות עודפות דווקא כאן. אלא שהשוק האמריקאי משוכלל והישראלי לא. לכן, זה בסדר גמור להשקיע בארץ, כל עוד יודעים לבחור את החברות הנכונות. צריך לקחת בחשבון שמספרן מצומצם, בחלקן אין מסחר, וקשה יותר לנהל כך תיק איכותי.
בסוף, מה שיקבע את היכולת להשיא תשואה אלו הדרך והסבלנות. אם אין סבלנות, זה לא המקום להיות בו. “תזמון” של השוק – יעידו המחקר והניסיון המצטבר – הוא בדרך כלל לא רווחי.
