בעיצומה של תקופה סוערת, כשאירוע רודף אירוע וכבר קשה להבחין ולהבין מה משפיע על מה, ביקשנו לחזור בעזרת מומחי הפניקס ל-Fundamentals, לפן המקצועי. הזמנו לוובינר את אמיר כהנוביץ, הכלכלן הראשי של הקבוצה (וגם מרצה לכלכלה באוניברסיטת בן גוריון ואורח קבוע על בסיס רבעוני אצלנו באינווסטור), ואת יהודה אינדיג, מנהל מחלקת כספי עמיתים, האחראי על כ-226 מיליארד שקל של כספי הציבור בחיסכון ארוך טווח (השתלמות, גמל, פנסיה).
“אי אפשר רק לרדוף כל הזמן אחרי הזנב של עצמנו”, אמר לנו אמיר כבר בפתח הדברים. חייבים לסגל ראייה ארוכת בטווח, גם היסטורית, להבין לאן הולכים ומהם הכוחות הגדולים יותר המשפיעים על השווקים לאורך זמן. בדיוק כמו שכשקונים בית חושבים גם על הרווחיות העתידית, על עליית הערך, זה נכון גם ברווחי הון. מנוע חשוב ברווחים הללו לאורך השנים היה שיעורי ההיוון, ירידות הריבית, הדמוגרפיה וכדומה. אז נכון שפרמיית הסיכון של ישראל עלתה בתקופה האחרונה בצורה משמעותית – רואים את זה באשראי (ב-CDS), בשיעורי הגידור, במרווח של אג”ח ממשלת ישראל בדולר מול ה-Treasury – אבל זו לא התמונה כולה.
לעת עתה מסתמן כי נקודת הפיק של האינפלציה והעלאות הריבית מתקרבת, אם לא כבר מאחורינו. השוק מתמחר מספר הורדות עוד השנה. בפניקס חושבים שזה ייקח יותר זמן, כנראה לקראת סוף 24′, עד שהפד יראה שהשוק אכן מתקרר (הוא לא רוצה אבטלה אבל בהחלט הקפאות שכר), אבל מסכימים שתזת הריביות הגבוהות לאורך זמן כמצב קיים לא נראית כרגע כמתממשת. ממילא ריבית של 4%, שנחשבת בעינינו גבוהה, היא נמוכה מאוד במונחים היסטוריים ואפילו בזמנים של הורדות. עוד נקודה שכדאי לזכור כי שהיסטורית, מרגע שפרק העליות מגיע למיצוי, הירידות באות בדרך כלל מהר ובאופן אגרסיבי כדי לאושש את הכלכלה ולתקן נזק שאולי כבר קרה. החוק אומר: כשיותר כסף פוגש פחות הזדמנויות השקעה, שיעורי ההיוון יורדים מטה והריביות בעקבותיהם (אפילו עד האפס).
אז איפה נכון להיות?
נדל”ן למגורים בישראל, אולי הסקטור שהכי מושפע מהריבית (הן במשכנתאות והן בעלויות המימון), כבר איבד 40% מהשיא. הבנקים וחברות הביטוח יכולים להינזק אם יגיעו ירידות חדות בריבית, אבל סביר שיפצו עליהן באפיקים חלופיים. מנגד, סקטורים ממנופים מאוד כמו האנרגיה המתחדשת יכולים ליהנות מירידות. על הצרכן זה ישפיע בצורה מאוד חיובית עם הגדלה של כוח הקנייה, בתקווה שזו לא תלבה שוב את האינפלציה.
אלוקציה
המסלול הכללי של הפניקס נמצא על סביב 40% חשיפה במניות, כש-61% מתוכן בחו”ל ו-39% בישראל (בקצה העליון של הגופים מוטי ישראל, מתוך מחשבה שהשוק המקומי נמצא במקום טוב בתמחור ומבחינה פונדמנטלית, גם אם כרגע לא זה הווקטור המשפיע). בחו”ל, יש חשיפת יתר לארה”ב (בעיקר לחברות Mega caps טכנולוגיות ולפארמה Midsize ועם משקל חסר לתשתיות ולפיננסים, אבל לא בישראל – כאן הבנקים שמרנים וסולידיים יותר וגם זולים יחסית) ולסין (רואים בחיוב את הפתיחה מחדש) וחשיפת חסר לאירופה ולשווקים מתעוררים.
קניית המניות בארץ מתבצעת באסטרטגיית Stock Picking עם פגישות מסודרות של החברות וכניסה לקרביים שלהן דרך מחלקת המחקר הגדולה. בארה”ב 20% הם Stock Picking – נתון גבוה יחסית, תוך ניצול העובדה שבפניקס מחזיקות שתי קרנות אמריקאיות שגם חיברו אותה לבלאקרוק, גוף ההשקעות הגדול בעולם, עם קשר ישיר לצוות הניתוח שלו שמקנה יתרון משמעותי. כך שגם אם הרוב זה מדדים, עדיין יש ניסיון להביא תשואת אלפא ולקחת פוזיציות בסקטורים ובמניות ספציפיות.
בחוב – 15% ממשלתי, 30% קונצרני ישראל וחו”ל, עם הגדלה משמעותית והארכה של המח”מ בתחילת השנה, בעקבות הזדמנויות שלא ראינו זמן רב ותשואות פנומנליות אפילו ברמת המדדים. החשיפה לאג”ח השקלי משמעותית יחסית.
מה מעניין בארץ?
בנקים אפשר לקנות עכשיו במכפיל הון 0.9 וגם זה תחת הנחות שמרניות יחסית, עם תשואות יפות על ההון ורווחי שיא בדוחות שגרמו לחלוקת הפרשות, בעיקר קבוצתיות (בין היתר, כדי “להוריד” קצת את ההצלחה בדוחות). הבנקים הישראליים מפגינים יעילות שהולכת ומשתפרת, הם מיתנו את קצב צריכת האשראי בשנה האחרונה, והם במקום טוב מבחינת תמחור. אומנם, במבט קדימה, הם נמצאים תחת לחץ רגולטורי לא קטן, והורדות ריבית עלולות לפגוע בהם. אבל גם תשואות הון חד ספרתיות זה בסדר גמור.
בחברות ניתן כבר לזהות סיכון מסוים, לאו דווקא מכיוון המינוף – יותר מצד התזרים. שולי הרווח שלהן צפויים לרדת, למרות הירידה בעלויות הייצור וההקלה בשרשראות האספקה, בשל כוח הקנייה הנחלש של הצרכנים. בנדל”ן – יחס אמביוולנטי כרגע. תחום חזק הוא התקשורת, כאשר לכל חברה גדולה יש אלמנטים, דגשים ומקום משלה, וזה גם אזור דפנסיבי יחסית לשוק שטוב להיות בו.
בכל משבר יש הזדמנות
האורחים ביקשו לסיים במסר חיובי: גם אם נדמה שכולם בורחים, שרק מוכרים, מישהו כנראה קונה את המניות האלה. הן לא “זרוקות ברחוב”. אולי דווקא זרים רצים לכאן, ואם כן, מה הם מוצאים במקום הזה? תמיד יש לזכור שבכל אירוע יש גם הזדמנות, ומנהל השקעות טוב צריך ללכת לפעמים לכיוון השריפה – דווקא לבנקים, דווקא לישראל. זה לא פשוט, אבל צריך לדעת לעשות את זה. ותמיד תמיד להסתכל על המגמות ארוכות הטווח, על הדמוגרפיה, לא רק על המשבר של היום בבוקר. לעת עתה, המסלול הכללי נראה מאוזן ונכון, אבל בסופו של דבר, כל משקיע וחוסך ומה שמתאים לו.
